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　　前，作者强调两点。首先，ESG投资产品通常是以“组合”方式形成的复合式金融产品，例如基金类产品，而较少以单一个股方式存在。背后原因与七大策略的使用有关，其中的剔除法、优选法、ESG整合法等明显是用在一个既有组合上。其次，七大策略未必都适合能源转型矿产投资。例如，由于多角化效果不佳、数据不完备等原因，优选法和ESG整合法可能就不适用，而影响力投资主要针对一级市场标的展开小规模投资，也不适合资本密集度高的矿产投资。因此，

　　剔除法是基于社会价值观理由，将不符合ESG标准的个股从投资备选池中剔除。每只投资产品都有关切点，当以剔除法形成产品时，其ESG关切可以表述为“必须符合ESG标准”。当然，在ESG关切之外，产品可能还有其他ESG的或“非ESG”的关切，前者如节能环保，后者如回报率。一般而言，剔除法并非以积极方式呈现正面关切，故基金经理较少单独使用，而是将它与其他策略共同使用，先剔除不符合ESG标准者，再以其他方法捕捉正面关切。

　　对于剔除法，补充两点说明。第一，传统矿产的投资产品存在已久，如“明晟全球精选黄金矿商指数”（MSCI ACWI Select Gold Miners IMI Index）、“明晟世界金属和矿产指数”（MSCI ACWI Metals and Mining Index）等，但因欠缺ESG关注，故不是ESG投资产品。第二，目前剔除法使用的数据库，其中包含的是“一般性”矿产股，并未针对能源转型矿产公司做特别处理。

　　实际上，市场上以能源转型、清洁能源、可再生能源等为名的投资产品并不少，但主要投资于能源技术、电气设备、发电、功率半导体、另类燃料、储能等方面的公司，而很少直接涉及能源转型矿产。以香港证监会为例，五只被其所认可的ESG基金分别为：景顺的“能源转型赋能基金”（Invesco Energy Transition Enablement Fund）、贝莱德的“可持续能源基金”（BlackRock Sustainable Energy）、法巴银行的“清洁能源解决方案基金”（BNP Paribas Clean Energy Solutions Fund）、百达的“清洁能源转型基金”（Pictet Clean Energy Transition Fund）以及安联的“智能能源基金”（Allianz Smart Energy Fund）（SFC，2025）。这些基金都以可持续主题法形成，但审视其投资文件后，会发现它们并未直接投资于能源转型矿产。

　　特别是，作者发现，以可持续主题法针对能源转型矿产展开投资的，仅荷宝的“智能材料股权基金”（RobecoSAM Smart Materials Equities Fund）一只。该产品为深绿色的“第九条款产品”，对标联合国可持续发展目标中的第七个（经济适用型清洁能源）、第八个（体面工作和经济增长）、第九个（工业、创新与基础设施）、第十一个（可持续城市与社区）、第十二个（负责任的消费和生产）以及第十三个（气候行动）目标。

　　具体而言，面对全球资源压力，该基金以创新材料和流程技术的解决方案公司为目标，重点投资于那些更节约资源、更规模化、更高效、更促进循环经济的公司，包括涉及以下活动者：（1）创新材料的开采、转化和高效处理；（2）以更自动化、更高效的技术赋能于工业制造；（3）以更自动化、更高效的技术赋能于材料回收与再利用。这些活动主要落在金属和矿产、半导体设备和工具、电气设备和组件、软件、化学等行业，从而形成选股重点。此外，这些活动关联于基金拟订的六个可持续发展目标，故可推进基金目标的达成。

　　除却这只通过宽广概念框架而投资于能源转型矿产的ESG投资产品外，市场上其他聚焦于这类矿产的投资产品都不具有ESG特质。以标普的“全球关键金属厂商指数”（S&P Global Essential Metals Producers Index）为例，它以能源转型矿产公司为投资对象，追踪其股价表现。指数自我界定为“第6条款产品”，故与ESG投资无关。此外，市场上还有一些以“智能材料”为名者，如索来活的“智能材料指数”（Solactive Smart Materials Index），但它们以追踪股价表现为目标，故并非ESG投资产品。

　　◎ 第一步是筛选参与对象。参与主体通常会基于争议严重性、参与有效性等因素来综合评估，筛选出合适的参与对象。例如，安联就此设计了一套系统性筛查方法，先将关键议题评分最低、存在重大不利影响或负面争议的企业挑出，接着再依重点关注议题进行过滤。东方汇理在识别重点尽责管理对象时，主要依据企业在相关可持续议题的敞口及其财务重要性，结合争议情况、信息披露及改进进度来确定参与优先级。当ESG议题具有明确财务重要性时，东方汇理更会将其纳入投研与估值模型，并围绕相关议题开展尽责管理。

　　◎ 第二步是明确参与目标与追踪期限。在此，参与主体会以同行最佳实践、事前定义法等不同方式，为被投矿产公司设定须达到的ESG目标。例如，安联以同行最佳实践作为被投资方行为改善的目标。施罗德依据SMART原则以事先定义法来明确参与目标，要求目标必须具体化、可衡量、可实现、现实可行以及时间框架，再根据议题重要性与参与优先级对目标进展持续跟踪与评估。东方汇理对目标设定三年追踪期，通过对应的里程碑与时间节点来追踪过程。

　　◎ 第三步是持续参与。尽管参与路径各有差异，安联、施罗德与东方汇理均强调通过与被司的对话，推动其在自然资本与生物多样性等重大议题上的改进。例如，安联就自然相关的指标披露与英国某矿产公司进行互动，施罗德对奋进矿产公司在自然资本与生物多样性方面提出改进要求。东方汇理对北美某矿产公司的尾矿库，就生物多样性可能造成的影响展开持续参与并追踪成效。安联则通过参与“2030全球矿业投资者委员会”等多边倡议、政策参与及系统性覆盖等方式，扩展其持续参与路径。

　　本文有四点主要发现。首先，在对“ESG投资”做出严谨界定后，作者发现很多以“绿色”“可持续”为名的能源转型矿产投资产品，实际上没有ESG关注。其次，对于矿产行业，七大ESG投资策略中适合采用的有剔除法、可持续主题法和积极股东法三种，而无论是对一般性矿产或能源转型矿产，这种情况都成立。第三，从基金经理对三种ESG策略的行使看，即使在能源转型趋势下，他们也并未对一般性矿产和能源转型矿产做严格区分，背后原因值得思考。第四，从基金经理对可持续主题法的行使看，合乎本文主旨的产品并不多。事实上，作者只发现一只将能源转型矿产嵌入“智能材料”框架下的ESG投资产品，但并未发现单独以“能源转型矿产”为名者，背后原因值得思考。

　　◎第二点关乎为何将能源转型矿产嵌入一个更宽广的投资框架来形成ESG投资产品。ESG投资除具有ESG关切以及落实该关切的ESG选股策略和ESG数据外，它仍须考虑投资风险与回报，包括如何经由多元化选股来充分降低组合中的可分散风险。因此，当基金经理将投资集中于能源转型矿产时，形成的组合会因包含大量可分散风险而具有高波动率。反之，当基金经理跳脱出狭隘视角，将能源转型矿产放在一个更宽广灵活的投资框架下时，则可将多种行业纳入组合，从而降低其可分散风险。这个思考一方面可说明何以完全针对能源转型矿产的ESG投资产品如此罕见，另一方面也表明ESG投资所不可忽视的“金融投资属性”，包括它与传统投资所共同具有的风险与回报关切。

　　事实上，第二点思考带来一个本文未及深入探讨的重要问题：当在传统投资所关切的“风险―回报”问题中加入了ESG关切，从而形成“风险―回报―ESG关切”后，三者之间的复杂关系如何处理？在能源转型背景下，相关矿产可能造成生物多样性丧失等问题是此处的ESG关切，为了排除争议公司、投入可行公司与选出绩优公司，基金成本会被推高，最终反映于投资回报上。当投资产品对可持续发展目标的追求会对其回报率形成负面影响时，投资人是否愿意牺牲财务回报来维护目标的达成？如果愿意，投资人能让步的范围是多少？如果不愿意，这类投资产品要如何形成呢？ 事实上，具有可持续发展目标的投资几乎都面临这个困境。囿于篇幅，本文未能申论，仅通过能源转型矿产的ESG投资点出问题，以待后续讨论。